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Le previsioni sui tassi Euribor 3 mesi e Irs a fine gennaio 2011

Dopo un inizio anno molto tranquillo, caratterizzato da aste di rifinanziamento a tasso fisso e con l’Euribor in lieve ribasso per via della liquidità ancora abbondantemente erogata alle banche, piccole ma inattese fiammate inflazionistiche hanno contribuito a movimentare il quadro generale del vecchio Continente in materia di saggi.

Così trovano spiegazione le continue spinte al rialzo dell’Euribor nelle ultime due settimane, evento non certo drammatico ma comunque rappresentativo di un elemento nuovo capace di far tornare il tasso interbancario trimestrale all’1,063% in data 28/01/2011, avendo quest’ultimo già superato da metà mese la quota 1% di riferimento della Bce ferma dal maggio 2009. L’Euribor 6 mesi, invece, è salito all’1,307% alla stessa data, mentre la scadenza mensile è arrivata allo 0,877%.

L’attenzione particolare della Bce per il livello dei prezzi complessivo (mosso da petrolio e materie prime, mentre l’energia è ininfluente sull’inflazione core che rimane stabile) non poteva sfuggire ai mercati anticipatori delle vicende economiche, né impedirne riflessi in termini di aspettative, facendo aumentare il numero di analisti che preannunciano il rialzo del costo base del denaro per la seconda metà dell’anno, manovra spettante a Trichet in esecuzione del mandato per il contenimento dell’inflazione.

Senza gli allarmismi del 2008, i future sull’Euribor 3 mesi contrattati sul mercato Liffe, al 28 gennaio 2011, sono in salita (mentre a fine dicembre subivano ritocchi al ribasso sino ai valori riportati fra parentesi) ed indicano una gradualità nella crescita che porterà a superare la soglia del 3% (rilevato su mercato Eurex) soltanto nel dicembre 2013, quando – secondo le attuali previsioni – il tasso interbancario si porterà a livello della media storica calcolata a partire dal 1999:

– marzo 2011: 1,18% (1,03%)

– giugno 2011: 1,42% (1,11%)

– settembre 2011: 1,63%.

Naturalmente, solo col tempo si potrà capire se le attese degli operatori sono sfociate in preoccupazioni eccessive, come accade non di rado e come ritengono alcuni economisti fiduciosi che i tassi possano tornare indietro. Fra questi Willem Buiter, capo economista Citi, fa osservare che l’eccessiva considerazione di Trichet per l’inflazione è motivata dal quasi completo utilizzo della capacità produttiva dell’industria manifatturiera tedesca, e che un innalzamento dei tassi sarebbe disastroso per i Paesi periferici (fonte: Plus24 di sabato 29 gennaio 2011).

Ciò significa, tradotto in previsioni, che il futuro dei tassi variabili dipende non solo dall’andamento del petrolio e dalla capacità dei governi di mettere ordine nei loro bilanci, ma anche dalla sensibilità della Bce nel prorogare una manovra di politica monetaria che ciclicamente va ripetuta.

Il quadro generale ha conosciuto cambiamenti anche sul fronte dei tassi fissi, negli ultimi tempi tornati ad essere “osservati speciali” dai mutuatari.

Concluso il 2010 con un enorme punto interrogativo per via degli acquisti continuativi di titoli del debito pubblico da parte della Bce (sia pur sterilizzati per gli effetti sulla liquidità) e per via dei dubbi perenni sulla ripresa economica, le nuove certezze arrivano dalle rassicurazioni dei Paesi orientali, dove Pechino e Tokio si dichiarano pronte a sostenere gli acquisti dei periferici europei, dal successo di vendita delle obbligazioni del Fondo di Stabilità Finanziaria Europea (EFSF, veicolo di salvataggio garantito dagli Stati dell’Eurozona e atto a stabilizzare l’area), nonché dai riscontri positivi per domanda e rendimenti registrati nelle aste dei titoli spagnoli prima ed italiani poi.

Non solo nell’ultima asta del Tesoro (http://www.questidenari.com/?tag=asta-28-gennaio) si è respirato un clima “normale” (fonte: Reuters Italia), ma anche la Grecia è tornata a piazzare sul mercato i propri titoli trimestrali al 4,1% (fonte: IlSole24Ore.com).

E se gli investitori percepiscono la maggiore stabilità del sistema finanziario, aumenta la loro propensione al rischio a scapito della qualità inserita nel portafoglio. Tradotto in termini operativi, le vendite dei Bund fanno calare i prezzi ed aumentare i rendimenti.

Anche le nuove emissioni programmate di governativi e corporate non fanno che accrescere le attese di rendimenti al rialzo, e prefigurano così la crescita dell’Irs.

Sempre alla data del 28 gennaio 2011, i successivi sono i fixing dell’Irs alle scadenze più rilevanti (tra parentesi i valori tutti più bassi di fine dicembre scorso):

– 10 anni: 3,47% (3,35%)

– 15 anni: 3,78% (3,68%)

– 20 anni: 3,85% (3,74%)

– 25 anni: 3,78% (3,66%)

– 30 anni: 3,67% (3,55%).

Tra i future sui tassi a lungo termine, alla chiusura dell’ultima contrattazione sull’Eurex, ha fatto registrare i valori seguenti l’Euro Bund-10 anni caratterizzato da trend al ribasso nell’ultimo mese (tra parentesi la chiusura della settimana precedente):

– marzo 123,73 (123,76)

– giugno 122,32 (122,35)

– settembre 121,98 (122,07).

(per le previsioni Irs ed Euribor aggiornate a marzo 2011 si legga http://www.questidenari.com/?p=3757)

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Previsioni Euribor fino a dicembre 2016. I tassi Irs per i mutui a inizio 2011

Raddoppia il capitale sociale della Bce passando a 10,76 miliardi di euro grazie ai contributi dei “bracci operativi” dell’Eurozona, fra cui Banca d’Italia, e di altri istituiti extra-europei.

La decisione si è resa necessaria a seguito dell’evoluzione (sgradita) della Banca centrale verso l’istituto della “bad bank”. Le mutate condizioni di rischio (di credito, principalmente), generate dall’assorbimento in portafoglio di titoli soggetti a svalutazione, sono conseguenza della politica di acquisto dei titoli del debito pubblico ellenico, irlandese etc. adottata per parecchi milioni di euro e finalizzata a prevenire ulteriori crisi degli Stati sovrani – nei numeri, 1.1 miliardi di euro spesi solo nell’ultima settimana per i bond portoghesi e irlandesi.

Al tempo stesso, la novità fotografa fedelmente le tensioni sui mercati dei titoli di Stato anche nel torpore degli scambi natalizi: sul secondario al 30 dicembre 2010, subito dopo l’asta del Tesoro, i nostri Btp (http://www.questidenari.com/?tag=btp-10-anni) tornano sopra l’1,8% in termini di differenziale di rendimento col benchmark tedesco, ed il decennale greco raggiunge col 12,553% il nuovo massimo dalla nascita dell’Eurozona (fonte: Radiocor), persino sopra i livelli della crisi primaverile.

Con le parole di Trichet, forse dettate più dalle pressioni di Roma, Madrid e Lisbona che dalle paure di una ripresa economica dell’area Euro incerta per quanto caratterizzata da una dinamica di fondo positiva, si preannunciano nuovi acquisti di titoli di Stato e ulteriori aste a tasso fisso e liquidità illimitata per i primi mesi del 2011 (fonte: IlSole24Ore.com), nonostante le intenzioni di normalizzazione della politica monetaria precedenti la crisi irlandese.

Almeno i tassi di riferimento sono sempre gli stessi anche nella riunione di dicembre: dal maggio 2009 rimane al minimo dell’1% il costo del denaro, resta all’1,75% il tasso sulle operazioni di rifinanziamento marginali, e rimane pure allo 0,25% il tasso che la Bce riconosce sui depositi delle banche commerciali. E tali dovrebbero rimanere nel 2011, anche se i gestori interpellati da Morningstar (fonte) si dividono tra coloro che attribuiscono importanza alla debolezza della ripresa e al rischio sul debito sovrano, e coloro che ritengono detti problemi destinati a riguardare pochi Paesi periferici.

Perciò nuovamente, e chissà ancora per quanto tempo, sarà necessario fare i conti con l’imprevedibilità del tasso Irs parametrato ai rendimenti dei bond governativi, collegati a dinamiche di prezzo su cui incombe la componente esogena degli acquisti dell’istituto centrale europeo.

Almeno sul tratto iniziale della curva dei rendimenti, potrebbe essere utile considerare – a fini previsionali – la riduzione delle emissioni di titoli governativi a breve e brevissima scadenza, usati tra il 2008 ed il 2009 da Olanda, Francia e Germania per tamponare la crisi ed ora non più necessari. L’effetto finale sarebbe la diminuzione dei rendimenti dei relativi titoli di Stato.

Nel frattempo sembra prendere piede la preannunciata correzione tecnica (http://www.questidenari.com/?tag=correzione-tecnica) al ribasso dei rendimenti obbligazionari per le durate più lunghe che sortisce effetto sulla curva degli Eurirs, causandone una “limatura” degli ultimi giorni dopo la brusca tendenza all’aumento registrata fino alla prima metà di dicembre (dati IRS al 30/12/2010):

–          10 anni: 3,35% (3,03% a novembre)

–          15 anni: 3,68% (3,36% a novembre)

–          20 anni: 3,74% (3,41% a novembre)

–          25 anni: 3,66% (3,35% a novembre)

–          30 anni: 3,55% (3,24% a novembre).

Sul fronte tassi variabili, allo stesso modo, negli ultimi giorni si assiste a tendenze al ribasso sia sul mercato degli Euribor, ormai stabile attorno al riferimento fissato dalla Bce, che nelle contrattazioni degli operatori sui derivati.

I tassi interbancari Euribor chiudono l’anno a quota 1,006% sulla scadenza trimestrale e 1,227% su quella a 6 mesi. In particolare, il grafico dell’Euribor 3 mesi dimostra che durante il 2010 gli scossoni maggiori sono avvenuti a seguito degli interventi di assorbimento della liquidità in eccesso (1° luglio e 30 settembre) decisi dalla Bce come strategia di uscita dalla situazione eccezionale di crisi:

La retromarcia dichiarata ora riguardo alle aste di rifinanziamento (supra) condiziona le contrattazioni degli operatori: a fine dicembre 2010, i tassi impliciti nei future Euribor 3 mesi sono al ribasso sul Liffe londinese (fra parentesi i corrispettivi al 19 novembre scorso):

Marzo 2011: 1,03% (1,25%)

Giugno 2011: 1,11% (1,375%)

Marzo 2012: 1,475%

Giugno 2012: 1,645% (1,875%)

Settembre 2014: 3,21%

Dicembre 2015: 3,685%

Dicembre 2016: 3,945%.

Nonostante il ritorno alle preferenze per i mutui a tasso fisso sulla casa manifestatesi negli ultimi tempi, i dati sui fixing Euribor ed Irs indicherebbero congiuntamente ulteriori possibilità di sfruttamento della rata a tasso variabile nelle prossime settimane.

(per le previsioni Euribor 3 mesi e Irs al 31 gennaio 2011 si legga http://www.questidenari.com/?p=3626)

Le previsioni Euribor su Eurex e Liffe. I tassi Irs dopo metà novembre

In un contesto economico non meno complesso di quello del mese passato (http://www.questidenari.com/?p=3061), la Bce, che a fine ottobre e per la terza volta consecutiva aveva rinunciato ad acquistare titoli di Stato, continua ad assorbire liquidità per le operazioni di restituzione delle banche: in tal modo l’istituto centrale procede a normalizzare la politica monetaria con la sua exit strategy.

Per avere idea di cosa stia accadendo ai flussi monetari nei circuiti interbancari, può essere indicativo il rapporto tra i 12 miliardi di euro collocati dalla Banca Centrale Europea (pagati dagli istituti di credito l’1%, costo base del denaro lasciato invariato da Trichet al pari degli altri tassi anche questo mese) ed i 36 miliardi restituiti giovedi 11 novembre dalle banche commerciali: i numeri evidenziano che queste ultime dispongono a sufficienza dei fondi in grado di esaudire la domanda dei loro richiedenti, e quindi non hanno particolare necessità di domandare soldi alla Bce o di prestarseli reciprocamente per lucrare sul prezzo (fonte: IlSole24Ore.com).

In altre parole, dopo i necessari movimenti di adeguamento l’Euribor non riceve rilevanti pressioni e da circa quindici giornate operative manifesta andamento piatto, con la scadenza 3 mesi (interessante per quel 60% di richiedenti mutuo che negli ultimi anni hanno preferito scegliere la soluzione della rata a tasso variabile per l’acquisto della propria casa http://www.questidenari.com/?tag=fondo-solidarieta-mutui) praticamente ferma a quota 1,040% dopo aver passato con indifferenza la soglia psicologica dell’1%, e con la scadenza semestrale giunta a 1,266% ai rispettivi fixing del venerdi 19 novembre.

La ripresa economica che procede a rilento in Eurolandia, di certo, non mette fretta al presidente dell’Eurotower per un rapido rialzo del tasso base fermo da molti mesi.

Coi gestori interpellati che già da tempo si sono dichiarati in forte dubbio su un intervento restrittivo di Trichet prima di metà 2011 (fonte: Morninstar.it), più che le aspettative di politica monetaria in questo momento sono le preoccupazioni sull’andamento del ciclo economico a spingere avanti nel tempo i rialzi dell’Euribor trimestrale atteso.

I tassi impliciti nei derivati contrattati sui mercati Liffe ed Eurex, rispetto alle previsioni dell’Euribor 3 mesi della prima decade di ottobre, parlano ancora il linguaggio della crescita graduale nel tempo, lontanissima dagli sbalzi del dopo Lehman Brothers, e manifestano ritocchi al rialzo molto limitati nel breve termine. Se invece si considerano valori oltre il 2011 – di nuovo confrontati con quelli di un mese e mezzo fa – i rialzi sulle scadenze di giugno 2012 e dicembre 2013 sono più consistenti (ma pur sempre limitati: circa +0,4% sul lungo termine contro +0,1% sul breve), verificandosi una evidente traslazione in avanti nel tempo delle attese degli operatori circa scenari macroeconomici caratterizzati da una ripresa più vigorosa. Nel dettaglio, l’Eurex propone al 19/11/2010:

–        Dic 10: 1,075% (1,065% a ottobre)

–        Mar 11: 1,235% (1,13% a ottobre)

–        Giu 11: 1,38%

–        Set 11: 1,485%

–        Giu 12: 1,84% (era 1,475% a ottobre)

–        Dic 12: 2,07%.

Il Liffe, sempre al 19/11/2010:

–        Dic 10: 1,07% (1,055% a ottobre)

–        Mar 11: 1,25% (1,125% a ottobre)

–        Giu 11: 1,375%

–        Dic 11: 1,65%

–        Giu 12: 1,875% (1,445% a ottobre)

–        Dic 13: 2,56% (2,085% a ottobre).

Tornando al quadro macro, tiene banco da giorni lo spauracchio del default sovrano per il debito preoccupante dell’Irlanda: le dichiarazioni del cancelliere tedesco Merkel, che vorrebbe far ricadere sugli investitori privati il peso di un futuro piano di salvataggio analogo a quello approntato per la Grecia, hanno provocato una corsa alla vendita dei titoli di Stato esistenti da parte degli operatori. Molto di questo trambusto – speculazione allo stato puro di Borsa ma pure mediatica che, a sua volta, incide sulle quotazioni – è determinato dal debito concesso ai privati e non sembra essere stemperato dai dati positivi del Pil irlandese la cui entità, fra l’altro, pesa molto poco in termini percentuali all’interno dell’Eurozona.

Dietro al malessere dei mercati sta una delle operazioni più semplici e redditizie messe in atto dalle banche negli ultimi anni: l’acquisizione di denaro a basso costo dalla Bce con cui comprare titoli dei Paesi membri ad alto rendimento – ovvero quelli con le finanze più traballanti – al fine di lucrare sullo scarto. Gioco facile, ma non privo di rischi.

Prima che si estendessero le vendite dai titoli governativi agli azionari, in particolare sulle piazze di Milano e Madrid dove la presenza dei bancari è più massiccia, l’effetto immediato si è registrato sui differenziali tra rendimenti dei Paesi periferici ed il benchmark dello Stato più virtuoso (Germania) giunti a toccare nuovi massimi – problemi anche per i Btp posizionati a metà classifica, poi di nuovo valorizzati da una discreta presenza di acquirenti all’asta del Tesoro ultima del 12 novembre (http://www.questidenari.com/?tag=btp). Maggiormente colpiti i titoli irlandesi (arrivati ad offrire martedi scorso il 5,82% in più dei Bund decennali di pari scadenza per attirare compratori), greci e portoghesi, non solo per l’allargamento dello spread ma pure per il prezzo dei Credit Default Swap schizzato verso l’alto, una sorta di assicurazione contro il rischio di fallimento dello Stato sovrano e termometro della salute del bilancio pubblico.

Il tutto con evidenti quanto inevitabili strascichi sulla moneta unica, prima del rialzo al sopraggiungere delle notizie sull’avvio delle trattative di aiuto all’Irlanda (Eur/Usd fissato a 1,36 al 19 novembre 2010). Il cambio altalenante, quando indebolisce il biglietto verde, incentiva l’acquisto delle materie prime fra cui spicca il petrolio, la scorsa settimana ai massimi dai due anni e alla luce degli ultimi fatti tornato poco sotto gli 82 dollari al barile di greggio, anch’esso degno protagonista della confusione generale.

In particolare sul cambio, giorni fa Trichet ha precisato che non è in atto – semplicemente perché non potrebbe esserlo! – una “guerra di valute”, essendo il cambio una conseguenza, in massima parte, delle politiche economiche adottate.

Il presidente Bce, appellandosi ai capisaldi della disciplina macro-economica in materia di relazioni internazionali, ha voluto riferirsi alla debolezza delle valute del dollaro e dell’euro, la prima come conseguenza di una politica monetaria ultra-espansiva di Bernanke adottata in un contesto in cui l’arma della politica fiscale è inceppata per via del parlamento di Obama, e la seconda come frutto dei bilanci dei Paesi membri europei non sempre in ordine – problema che, sia pur in minima parte, tocca persino la solida Germania. Correttamente, Trichet ritiene che le manovre sui tassi d’interesse disposte dalle banche centrali per portare il cavallo alla fonte (senza riuscire a farlo bere), e che influenzano prima i flussi internazionali di capitale e poi gli scambi commerciali import/export, nel tempo condizionano i tassi di cambio per questioni di mero equilibrio dei conti, e che pertanto una moneta debole non sia altro che la conseguenza di uno Stato debole.

In un simile contesto, effettuare previsioni sull’andamento di prezzo dei titoli di Stato, tra l’altro influenzato dai piani di acquisto programmati dalle banche centrali, è opera assai ardua che induce molti analisti ad un atteggiamento di prudente attesa; le aspettative degli operatori, al momento, non sono sufficienti a spiegare l’incontro dei volumi di domanda e offerta sui mercati.

Il concetto più vicino alla realtà, per quanto generico, è espresso da quel bisogno di sicurezza che continuerà ad essere individuato nelle emissioni dei Paesi ritenuti più affidabili e che appiattirà i rendimenti del Bund decennale, cui è collegato il tasso IRS, e dei governativi francesi e olandesi. Salvo poi assistere, come è avvenuto negli ultimi giorni, alle resistenze dei Bund a quota 2,70% contestualmente alla salita dei rendimenti dei periferici per vendite di massa, in attesa della parola definitiva sulla questione degli aiuti all’Irlanda. Nel frattempo, il future sull’Euro Bund-10 anni fa segnare ultimo prezzo 127,47 a dicembre e 127,31 a marzo sul mercato Eurex.

Alcuni analisti ritengono che l’eccessiva rapidità dei movimenti verso l’alto dei rendimenti sia destinata a sfociare in una correzione tecnica nei prossimi mesi.

I tassi EurIRS rilevati al 19 novembre, parametro di riferimento per il calcolo della rata di mutuo a tasso fisso, manifestano i seguenti valori

–        10 anni: 3,03% (2,63% a ottobre)

–        15 anni: 3,36% (2,93% a ottobre)

–        20 anni: 3,41% (3,03% a ottobre)

–        25 anni: 3,35% (2,98% a ottobre)

–        30 anni: 3,24% (2,87% a ottobre)

che ancora una volta hanno andamento decrescente superata la scadenza ventennale e segnalano incrementi generalizzati rispetto alle rilevazioni del mese scorso.

(le previsioni fino al 2016 sui tassi Euribor 3 mesi a gennaio 2011 sono alla pagina http://www.questidenari.com/?p=3544)

Previsioni di fine 2009: tassi giù

Per quanto le stime sulla ripresa in Europa si facciano sempre più ottimistiche, e nonostante la locomotiva americana stia “sbuffando” per ripartire, l’atteggiamento della Bce (http://www.questidenari.com/?p=1602) appare improntato ad una posizione di prudenza dettata fondamentalmente da due fattori.

Il primo è la mancanza di previsioni minacciose sull’inflazione, che gli analisti ritengono potrà essere controllata anche oltre il breve termine.

Il secondo fattore è dettato dalla consapevolezza che continuare a tenere il tasso base sui livelli minimi significa limitare il rischio di esplosione per i bilanci degli Stati sovrani.

Il primo pensiero va al deficit della Grecia con un buco da 300 miliardi di euro, e ancora poco si è sentito parlare del downgrade delle previsioni espresse dalle agenzie di rating sul debito spagnolo (fonte: Morningstar.it).

Naturalmente anche la crisi di Dubai non può che contribuire a togliere serenità dalle menti dei manovratori di Bruxelles, temendo questi ultimi un effetto domino simile a quello già sperimentato negli ultimi tempi dai sistemi finanziari anglosassoni. Le agenzie di rating, in via prudenziale, stanno monitorando strettamente proprio le finanze di USA e Gran Bretagna, essendo le banche inglesi quelle a maggior esposizione al rischio di bolla immobiliare.

I riflessi della congiuntura economica e dei comportamenti degli operatori dei mercati finanziari, tradotti nelle quotazioni dei tassi future, evidenziano attese al ribasso per l’Euribor a 3 mesi su tutte le scadenze (fonte: Ilsole24Ore.com).

Sul fronte dei tassi fissi – giova ricordare che i contratti di mutuo casa, nella maggior parte dei casi, sono stati stipulati a tasso fisso – l’Irs a 10 anni, parametrato al Bund decennale tedesco, è sceso perché il “volo verso la qualità” indotto dal declassamento della Grecia ha portato ad acquisti massicci del titolo del debito pubblico tedesco, e al conseguente innalzamento del prezzo.

Come per il tasso variabile, anche le attese per l’Irs sono caratterizzate dal ribasso del future a 2-3-5 anni (fonte: IlSole24Ore.com).