Non doveva essere – e non è stata, di riflesso alle previsioni – una conferenza stampa scoppiettante per l’annuncio di nuove misure: Refi sempre nullo e deposit rate a -0,4%; futures abbastanza freddi nei minuti dedicati a domande e risposte.

Però Mario Draghi ha voluto mettere i puntini sulle “i” per il modo in cui le sue dichiarazioni vengono accolte, ha fatto notare che la politica monetaria della Banca centrale agisce anche per sostituire il ruolo mai svolto da alcuni governi d’Europa, infine ha approfittato per ribadire l’indipendenza della Banca centrale europea dalla politica locale tedesca.

Più interessanti, sul piano tecnico, i dettagli per gli acquisti di obbligazioni private nell’ambito del programma Quantitative Easing: a partire da giugno saranno possibili anche sul mercato primario (a differenza di quanto accade per i governativi) e riguarderanno emissioni idonee a fungere da collaterali (direttiva BCE/2014/60), con rating almeno pari a BBB- e durata residua compresa tra sei mesi e trent’anni.

Nessuna discussione su altre misure di politica accomodante, giovedi scorso, ma la previsione di un tasso d’inflazione europea che potrebbe tornare negativo nei prossimi mesi: concetto espresso proprio nei giorni successivi al fallito accordo di Doha tra produttori orientali di greggio che rischia di deprimere ulteriormente la dinamica dei prezzi.

In linea con i movimenti sul mercato obbligazionario, la più forte rivisitazione al rialzo per i tassi future della settimana è avvenuta proprio alla fine della seduta di giovedi, quando le increspature hanno coinvolto i valori a partire dall’anno prossimo e sono arrivate a toccare i dieci centesimi a scadenza.

Il 22 aprile 2016 i tassi Euribor 3 mesi previsti sul mercato dei derivati di Londra vengono aggiornati al rialzo su base settimanale con differenze inferiori ai due centesimi sul breve termine e crescenti lungo la scaletta.

L’Euribor 3 mesi, fissato stabilmente a -0,249% sull’interbancario al termine di una settimana caratterizzata da liquidità di sistema erosa dai riversamenti fiscali, quoterà ai minimi attorno a -0,29% tra fine anno e settembre 2017.

Ben oltre la conclusione del programma di acquisti pubblici e privati messo in atto dalla Bce, l’Euribor 3 mesi tornerebbe a valori positivi nella seconda parte del 2019 e poi a superare quota 0,7% nel 2022.

Come per il mese scorso, all’indomani della riunione Bce, l’analisi dei tassi fissi consolida il trend al ribasso ma aggiorna i valori verso l’alto.

I dati diffusi a inizio mese sui prezzi alla produzione industriale e sulle vendite al dettaglio non incoraggiavano la propensione al rischio, mente l’Iran appariva intenzionato a recuperare in fretta il terreno perduto in passato a causa delle sanzioni, preparandosi a riversare sul mercato i suoi barili di petrolio di alta qualità.

Il Bund rendeva appena lo 0,09% sul secondario e l’Irs 10 anni precipitava sotto lo 0,5% come non accadeva dal 21 aprile 2015, praticamente un anno.

Quindi a metà aprile si verificava un rialzo generale dei tassi, ma limitato a qualche punto base, per tutti i titoli pubblici di Usa, Germania e Italia (a spread invariato): l’Irs10Y, fermo per quattro sedute consecutive, terminava in rialzo a sette giorni nella misura del +0,02%.

La causa era individuabile nel ritorno di una moderata propensione al rischio per i dati della Cina, che potrebbe aver superato il momento più critico del rallentamento nella crescita economica.

Il rendimento del decennale italiano, invece, diveniva altalenante per le prospettive del fondo Atlante che influenzano sia il listino di Milano, dove prevalgono i bancari, sia il reddito fisso.

Nell’ultima settimana caratterizzata dalla crescita delle quotazioni petrolifere, tra le più importanti da inizio anno per il calo di produzione Usa, e proprio dopo il vertice fallito tra Arabia Saudita e Iran per i limiti all’estrazione, il rialzo dei rendimenti dei titoli pubblici ha riproposto la logica secondo cui gli speculatori, se ipotizzano una caduta del rendimento reale, poi pretendono l’aumento nominale. Pertanto figura tra le più importanti da inizio anno anche la crescita del tasso sul decennale tedesco che porta a correggere verso l’alto le attese formulate a inizio aprile sull’Eurirs 10 anni, fissato a 0,64% il 22/04/2016.

Al momento sembrano stabili sia le prospettive del cambio euro/dollaro, che spiega i movimenti minimi degli asset rifugio, sia quelle dei tassi Usa per i quali non sono previste novità dalla riunione Fomc della prossima settimana. Il tasso Irs 10 anni è atteso a 0,57% per fine aprile e in ulteriore calo per fine maggio.

(per le attese della settimana prossima sui tassi variabili di mutui e obbligazioni: “Previsioni Euribor del 29 aprile 2016”)

(per le prossime attese sui tassi fissi di mutui e obbligazioni: “Previsioni Irs del 13 maggio 2016”)

Se pochi si aspettavano il taglio del tasso sui depositi a -0,4% ed il passaggio degli acquisti mensili all’importo di 80 miliardi di euro al mese correttamente preannunciati venerdi scorso, nessuno sospettava che il sistema di voto a rotazione interno al consiglio direttivo Bce, giovedi impeditivo per il falco tedesco Weidmann e associati, potesse generare un insieme tanto nutrito di misure finalizzate all’allentamento quantitativo.

E così si sono aggiunti: l’azzeramento del tasso di rifinanziamento principale per le banche europee (Refi al nuovo minimo storico da mercoledi prossimo), l’abbassamento del tasso sui finanziamenti marginali allo 0,25%, l’inserimento nel programma QE di obbligazioni emesse da società non finanziarie (purché di qualità elevata con giudizio investment grade) e l’aumento al 50% della percentuale massima per singola emissione, infine il lancio di quattro nuove operazioni di finanziamento finalizzate all’economia reale. A partire da giugno, ciascuna Tltro II avrà durata 4 anni, tasso pari al Refi vigente al momento dell’erogazione e, alle banche che eccedono l’importo limite fissato con criteri di bilancio, farà percepire un premio derivante dall’applicazione di un tasso via via inferiore (ovvero negativo, per adesso) sino alla soglia minima del deposit rate. In parole povere: gli istituti guadagnerebbero due volte, prima a rifornirsi di denaro e poi a prestarlo.

Eppure le vere sorprese sarebbero arrivate a fine giornata: inizialmente ben intonate, le piazze europee hanno chiuso col segno meno (ad eccezione di Madrid) ed anche i titoli governativi hanno sperimentato un aumento generalizzato dei rispettivi rendimenti. La motivazione, invero assai poco logica, è legata all’emotività positiva di inizio conferenza per l’abbondanza di misure varate, poi alla presa di coscienza di un quadro congiunturale corrispondentemente peggiorato come da proiezioni Bce. Non ha fatto eccezione il Liffe, dove giovedi i tassi attesi sono stati rialzati per almeno cinque centesimi a scadenza.

Anche l’interbancario, venerdi mattina, ha sperimentato un rialzo dei tassi con esclusione della sola scadenza a 1 mese: risale a -0,225% l’Euribor 3 mesi l’11 marzo 2016, lasciandosi alle spalle il minimo storico di giovedi (-0,229%) presumibilmente per le parole di Draghi che non aveva aperto a nuovi tagli dei tassi base.

In linea con le nuove indicazioni provenienti dalla curva dei futures sull’Eonia, pure i tassi estrapolati il giorno 11/03/2016 dai derivati sull’Euribor 3 mesi enfatizzano nel prossimo biennio l’appiattimento generale delle quotazioni: al termine di una discesa appena superiore a cinque centesimi nel corso dell’anno, il minimo assoluto è ipotizzato a -0,28% per metà dicembre.

L’Euribor 3 mesi tornerà ai livelli odierni a fine 2017, sul tratto di medio termine dove gli operatori del Liffe ed i mercati obbligazionari, venerdi, finalmente si accorgono del cambio di passo qualitativo e quantitativo innescato dalle misure di politica monetaria. Le ampie limature dell’ultima seduta, tuttavia, non impediscono di vedere il tasso sopra quota 0,21% nel primo trimestre 2020, con una maggiorazione di quattro centesimi rispetto a sette giorni fa.

Anche l’analisi dei tassi fissi riserva novità che non modificano il trend al ribasso, soprattutto in considerazione dei maggiori acquisti mensili che opporranno resistenza alla risalita dei tassi americani, ma aggiornano i valori verso l’alto.

Da metà febbraio, sia la revisione delle stime di inflazione in Germania che forniva forza alle argomentazioni di Draghi sul QE contro le resistenze dei banchieri del nord-Europa, sia il monito dell’Ocse sul rallentamento della crescita economica europea e globale, facevano cedere punti base al rendimento dei governativi nonostante la buona partenza delle piazze azionarie a inizio settimana: nell’occasione il dato più importante appariva la ritrovata correlazione del titolo di Stato italiano col benchmark e soprattutto l’inversione di tendenza dello spread che rientrava. Nell’ultima seduta settimanale ripiegavano i futures sul petrolio per l’accumulo delle scorte Usa molto forte ed il Bund tornava a 0,2% (Irs 10Y in calo a 0,59% il 19 febbraio) confermando lo stretto legame tra rendimenti dei titoli pubblici tedeschi e quotazioni del Brent.

La settimana dal 22 al 26 febbraio mostrava i movimenti del petrolio in trading range, attorno ai 30 dollari al barile senza una direzione precisa, e la stabilità del Treasury contrapposta al movimento al rialzo dei titoli europei: i dati finanziari, conseguenza della situazione economica peggiorata secondo lettura preliminare del Markit Pmi composito di febbraio e della dinamica dei prezzi al consumo rivista al ribasso da Eurostat per gennaio, spingevano l’Irs 10 anni ancora verso il basso.

Il movimento giungeva quindi a conclusione: la ritrovata deflazione di febbraio, a causa dei prezzi del settore energetico scesi dell’8% nel periodo di riferimento, e la stima dell’inflazione di lungo termine ai minimi storici abbattevano il Bund a quota 0,107% (poco sopra il minimo assoluto di aprile 2015) e soprattutto i Btp decennali in termini di rendimento; lunedi 29 febbraio l’Irs 10 scendeva a 0,5% andando oltre il valore ipotizzato nelle previsioni del mese scorso.

Nei primi giorni del mese era imputabile ai dati Usa (indice manifatturiero e occupati in rialzo oltre le attese) la debolezza del Treasury che trascinava al ribasso il titolo tedesco. Il mercato, che da molte settimane aveva esagerato le dimensioni della contrazione economica, riportava il Treasury verso quota 2% e l’Irs 10 sopra quota 0,6%. Il petrolio guadagnava circa il 10% nell’arco di cinque sedute e abbandonava forse definitivamente i minimi di gennaio dal 2003 sotto i 30 dollari al barile.

Nell’ultima settimana, in cui la Bce ha catalizzato l’attenzione dei mercati, le cifre hanno indicato rialzo per i tassi di lunghissimo termine dei benchmark (ma in compenso è rientrato parecchio lo spread italiano) e per il petrolio (WTI verso i 40 dollari a barile; Brent già sopra), mentre il BTP triennale è uscito dall’asta negativo per la prima volta.

Le previsioni di fine marzo per l’Irs 10 anni vengono aggiornate a quota 0,56%; tasso ancora in discesa sotto lo 0,5% per fine aprile.

In conclusione: se pochi giorni fa il rendimento del Bund è andato molto vicino ai minimi da quasi un anno ma non sono partiti ritracciamenti violenti per i titoli dell’Eurozona, la spiegazione più probabile si collega al ribasso forte, e a sorpresa, del tasso di inflazione atteso nel lungo termine che, per i noti motivi legati a petrolio e materie prime, ha scavato un solco col passato quantificabile in un gap di rendimento reale nell’ordine dello 0,4%.

La risalita del Bund a 0,27%, come da quotazione di venerdi contestuale all’Eurirs 10 anni fissato allo 0,65%, amplifica ulteriormente lo stesso gap allontanando movimenti bruschi e incubi annessi di quanti si trovano a dover scegliere la data migliore per la stipula del mutuo a tasso fisso. Almeno per un po’ di tempo, il necessario a sperimentare l’effetto di 80 miliardi di euro di acquisti al mese.

(per le attese della prossima settimana sui tassi variabili di mutui e obbligazioni: “Previsioni Euribor del 18 marzo 2016”)

(per le attese del prossimo mese sui tassi fissi di mutui e obbligazioni: “Previsioni Irs del 1° aprile 2016”)

Nessuna nuova misura adottata e rinvio esplicito al meeting di marzo, quando il direttivo Bce avrà a disposizione le proiezioni macroeconomiche fino al 2018 ed in particolare le nuove stime dell’inflazione europea.

Il monitoraggio stretto della dinamica dei prezzi, su cui impattano fortemente le quotazioni del petrolio, lascia intuire una modestissima inflazione o addirittura una fase calante nelle prossime settimane, quando il tasso Refi si manterrà al minimo 0,05% e il deposit rate a -0,3%.

La risposta arrivata giovedi dal mercato Liffe, dove i contratti derivati restituiscono le attese sull’Euribor 3 mesi, ha preso le mosse dall’atteggiamento possibilista ma non proprio sbilanciato con cui gli operatori avevano tentato di anticipare la decisione dell’autorità monetaria. Difatti, contemporaneamente alla diffusione delle notizie nel primo pomeriggio e a partire già dalla prossima scadenza utile in scaletta, si sono manifestate limature dei tassi future poi ampliate nel corso della giornata. Dunque un parziale rafforzamento delle aspettative che, già orientate nel verso giusto, adesso indicano con fermezza una data di intervento.

Il 22 gennaio 2016 i tassi sul mercato interbancario concludono con un movimento più energico una settimana trascorsa all’insegna dei ribassi: tuttavia la discesa dell’Euribor 3 mesi (nuovo minimo storico -0,152%), quantificata dalla differenza di un centesimo sul fixing a una settimana, non è commisurata alla discesa dei tassi previsti sul breve termine che si aggira attorno ai cinque centesimi per scadenza.

L’effetto Bce trascinerà l’Euribor 3 mesi a quota -0,23% a marzo e a quota -0,29% a fine anno, limite inferiore attualmente previsto per il parametro più usato per l’indicizzazione dei mutui a tasso variabile.

Sul tratto di medio periodo, dove l’Euribor 3 mesi è visto invertire la rotta per tornare positivo a fine 2018 (0,055%), le differenze negative sono attribuibili in egual misura alla dialettica del presidente Draghi e alle pressioni al ribasso che nella prima metà della settimana sono state esercitate dal taglio delle stime di crescita dell’economia mondiale secondo il Fmi e dal peggioramento delle attese economiche in Germania registrato dall’indice Zew di gennaio.

Se a seguito delle iniezioni monetarie della Bce continueranno ad essere ingolfati i depositi overnight e i conti correnti senza che la liquidità possa esercitare effetti altrettanto tangibili in termini di aumento dei prestiti a privati e aziende, comunque saranno ottenuti altri benefici sotto forma di riduzione degli spread applicati ai tassi base. L’abbattimento dei tassi di interesse sul debito pubblico di ogni Stato europeo, difatti, concorre a limitare il rischio Paese e si riversa sui mutui a tasso fisso in termini di riduzione della maggiorazione.

La prima settimana dell’anno era caratterizzata da Borse negative e marcate preferenze per le obbligazioni a causa di molteplici fattori intersecati: il rallentamento del manifatturiero cinese, la svalutazione dello Yuan decisa dalle autorità monetarie che intimidiva più del dato economico locale ed il prezzo del petrolio ai minimi da quasi dodici anni (Brent e Wti spinti sotto i 34 dollari al barile dall’economia cinese e dalla sovrapproduzione mondiale). Gli operatori, anziché vendere seguendo la governatrice Yellen alla luce dei dati positivi sull’occupazione nordamericana, avevano acquistato tasso fisso Usa e Europa con l’ausilio della riattivazione del QE dopo la pausa festiva: Irs 10 anni giù a 0,86% il 6 gennaio, livello che non si vedeva da oltre un mese.

Lo scenario rimaneva inalterato anche la settimana dopo col comparto della zona euro che girava in positivo a causa della netta avversione per il rischio: ai nuovi segnali di rallentamento dalla Cina si aggiungeva lo scivolone del greggio sotto quota 30 dollari il barile (atteso addirittura sulla soglia dei 20 dollari per la rapida revoca delle sanzioni all’Iran produttore di qualità) ed il dato negativo sulle vendite al dettaglio Usa arrivato in chiusura di settimana. L’offerta di carta europea in abbondanza continuava a tenere l’Irs 10 sopra quota 0,8%, ma il future sul Bund segnalava brutto tempo sopra quota 160 per marzo.

Nella settimana appena conclusa, infine, l’unica stonatura nel panorama del calo generalizzato per i rendimenti dei titoli pubblici è stata rappresentata dai Btp (spread ai massimi da fine agosto) oggetto di attacco dopo gli scontri verbali tra il primo ministro italiano e Juncker: risolutiva, ancora una volta, la dialettica di Mario Draghi che ha rassicurato sull’entità adeguata di accantonamenti e garanzie contro crediti in sofferenza nei bilanci delle banche italiane. Dopo essere sceso a 0,75%, l’Irs 10 anni rimane fissato a 0,81% in data 22/01/2016.

L’attenzione si sposta ora sul meeting della Federal Reserve, dal quale più nessuno si attende l’annuncio di un nuovo rialzo dei tassi base; anzi, dai tre interventi previsti nell’anno in corso, i mercati sono scesi ad uno, o forse due, tornando ad enfatizzare le possibilità di azione Bce inibita a dicembre da ciò che accadeva oltre oceano.

Senza alcun cambiamento nei fondamentali, il petrolio si riprende il 15% perso nelle ultime due sedute e torna a 32 dollari: ma un’analisi storica più approfondita, che mostra il calo dei prezzi correlato a quello dei rendimenti dei titoli di Stato, fornisce sostegno all’ipotesi di un crollo strutturale dei prezzi energetici e di un continuo atteggiamento ultra-accomodante per la banca centrale.

L’Irs 10 anni è visto in discesa a 0,72% a fine gennaio, secondo una rilettura in chiave ribassista delle attese di fine 2015, ed ancora in caduta per il mese di febbraio quando, tuttavia, l’assottigliamento dei rendimenti reali renderà sempre più vicino l’avvio dei ritracciamenti.

(per le prossime attese sui tassi variabili di mutui e obbligazioni: “Previsioni Euribor del 29 gennaio 2016”)

(per le prossime attese sui tassi fissi di mutui e obbligazioni: “Previsioni Irs del 12 febbraio 2016”)

Le quotazioni dei derivati che incorporano le attese sui tassi di interesse, sia a breve che a medio-lungo termine, hanno preso la via del ribasso nella giornata di giovedi, dopo l’annuncio del taglio sul tasso dei depositi Bce allo 0,3% negativo e ancor prima che Mario Draghi comunicasse le ulteriori misure espansive nel corso della conferenza stampa. L’aumento della penalità per gli istituti che depositano fondi, effettivo dal 9 dicembre, velocizzerà la circolazione delle riserve bancarie.

I ribassi dei futures sono quindi proseguiti, sia sul Liffe che sul telematico Eurex, quando gli operatori sono venuti a conoscenza dell’estensione temporale del programma Quantitative Easing fino a marzo 2017 e del reinvestimento della liquidità riveniente a scadenza dai titoli oggetto del programma (allo scopo di favorire la liquidità sul modello di comportamento Fed).

Tra le rimanenti misure annunciate, decise dal direttivo a larga maggioranza, non compare il potenziamento degli acquisti mensili, rimasti a quota 60 miliardi di euro: probabilmente questa lacuna in particolare, nel giorno successivo a quello in cui Eurostat aveva diffuso la stima preliminare di un tasso di inflazione in discesa sulla componente core, non è stata gradita dai mercati incluso quello di Londra, dove i tassi attesi a fine seduta sono stati rialzati fino all’eccezionale misura di sedici centesimi sulle scadenze di breve periodo.

Se da un lato è comprensibile l’atteggiamento della Banca centrale, attenta a governare la politica monetaria prima della manovra Usa senza dare fondo a tutto il potenziale di fuoco di cui dispone e perciò intenzionata a produrre effetti più miti e graduali di quelli che i mercati davano per scontati già da molti giorni, dall’altro risulta ardua l’interpretazione dei movimenti per i tassi di interesse previsti quando le evidenze della curva mostrano l’andamento dell’Euribor 3 mesi molto appiattito sui minimi recenti per l’intero 2016 e ben al di sopra dell’attuale (ma tra pochi giorni abbattuto) limite di quota -0,2%. In altri termini, le congetture degli operatori di Londra sembrano passate da una fase di ottimismo troppo alto sulla prontezza e veemenza dell’azione Bce ad un momento di distacco emotivo: Euribor 3 mesi al minimo di -0,145 a settembre 2016, poco più di tre centesimi sotto il fixing.

Il 4 dicembre 2015, mentre il panel di banche interpellate fissa l’Euribor 3 mesi a -0,113%, invariato a sette giorni ma in netto rialzo sulle ultime quotazioni nonostante l’eccesso di liquidità nel sistema sia cresciuto per oltre trenta miliardi di euro nel corso della settimana, gli operatori del Liffe stimano un calo molto lieve a -0,13% per marzo dell’anno prossimo.

Ultimi valori negativi per l’Euribor 3 mesi a fine 2017, sul tratto di curva che venerdi non riceve pressioni dal Markit Eurozone PMI di novembre sulle vendite al dettaglio in contrazione per la prima volta negli ultimi sette mesi.

Non cambia il senso dell’analisi sul mercato secondario, dove giovedi sia il Bund che il Btp decennale hanno guadagnato in termini di rendimento attorno ai 20 punti base spingendo il tasso Eurirs dallo 0,83% allo 0,94%.

Difatti nelle ultime tre settimane l’attenzione degli operatori si è focalizzata quasi esclusivamente sull’operatività attesa della Banca centrale europea: dato per certo il relativo intervento, le scelte di investimento hanno rispecchiato la stima dell’intensità espansiva.

Se nella seconda metà del mese scorso da un lato l’inflazione core negli Usa saliva all’1,9% a ottobre in prossimità del valore considerato ideale senza scuotere i rendimenti dei Treasury, dall’altro si assisteva all’abbassamento del rendimento del governativo tedesco, al mantenimento dello spread italiano (Btp apprezzato per via del tasso più elevato e della contestuale “copertura” Bce che ne contiene il rischio) e alla discesa dell’Irs 10y crollato a 0,83% il 20 novembre.

L’allargamento del differenziale tra titolo nordamericano e tedesco, considerato con successo nell’ipotesi rischiosa delle ultime previsioni, va inserito nell’ottica di brevissimo termine dato che alla lunga l’appeal indiscusso del governativo a stelle e strisce ed il tasso più alto finiranno per attirare i consensi e “obbligheranno” il benchmark europeo a proporre ritorni più allettanti.

A fine novembre, ad eccezione di un rialzo giornaliero nell’ordine dei 5 pb per il rendimento del Bund e per l’Irs 10Y quando il dato flash Pmi composito di novembre aveva segnalato il record di crescita e creazione posti di lavoro nell’eurozona negli ultimi quattro anni e mezzo, i tassi degli obbligazionari nell’Eurozona marcavano un calo generalizzato nell’arco settimanale, ancor più significativo se valutato nell’ottica della correlazione col governativo nordamericano rimasto piatto nei giorni precedenti la chiusura dei mercati Usa.

Venerdi 4 dicembre il mercato obbligazionario prosegue a correggere la rotta sull’ondata emotiva del giorno prima e fa salire ancora i rendimenti per Bund e Btp; l’Irs 10 anni arriva a quota 1%. Invece i governativi Usa continuano a ricevere apprezzamento, pur alla luce dei posti di lavoro creati a novembre che costituivano forse l’ultimo e decisivo indicatore da valutare ai fini della scelta restrittiva di metà mese.

Col prezzo del petrolio in calo per il mantenimento della produzione Opec, e con gli interrogativi sugli effetti immediati per i titoli pubblici europei che potranno derivare dall’orientamento monetario della Fed, secondo molti osservatori non propriamente restrittivo ma piuttosto indicativo dell’apertura di una nuova fase scevra dal concetto di denaro facile, l’Irs 10 anni è visto in discesa allo 0,68% per fine dicembre e allo 0,64% a fine gennaio secondo una rappresentazione che, in luogo delle banche centrali, rimette al centro dell’attenzione lo scenario economico globale incrinato dall’area europea e da quella emergente.

Pertanto la risalita dei tassi nelle ultime sedute è considerata evento eccezionale, superabile nelle prossime settimane dall’avversione al rischio degli investitori e dal supporto agli acquisti della Bce la cui azione potrà essere ulteriormente rafforzata già dai primi mesi dell’anno nuovo.

(per le attese della settimana prossima sui tassi variabili di mutui e obbligazioni: “Previsioni Euribor dell’11 dicembre 2015”)

(per le prossime attese sui tassi fissi di mutui e obbligazioni: “Previsioni Irs del 30 dicembre 2015”)

Occorreranno altre settimane per valutare meglio le caratteristiche del ciclo economico e dell’inflazione negli Stati membri che continuano ad esprimere numeri troppo deboli per gli obiettivi prefissati dalla Bce: per ora nulla cambia per i tassi di interesse (Refi sempre al minimo storico 0,05%) ma a dicembre, molto probabilmente, l’istituto centrale utilizzerà uno qualsiasi degli strumenti a disposizione o potenzierà quelli già in uso, tra i quali il Quantitative Easing.

Pur non essendo stati precisati mezzi e intensità del prossimo intervento, l’atteggiamento molto da “colomba” assunto dal governatore Draghi è stato percepito con forza dai mercati nel corso della conferenza stampa di giovedi scorso: sul mercato secondario, nell’arco di un’ora, il rendimento del Bund decennale è sceso dallo 0,57% allo 0,51% e quello del Btp da 1,6% a 1,52%; sull’Eurex il future sul titolo tedesco è salito da quota 156,5 a 157,3; infine sul Liffe i tassi previsti hanno subito il consistente ribasso di 3 centesimi sulle scadenze più ravvicinate, chiaro segnale che pochi giorni prima gli operatori avevano intuito le crescenti possibilità di una nuova manovra (si rilegga “Previsioni Euribor del 16 ottobre 2015”) ma non si erano esposti con decisione.

Gli effetti delle parole espresse dal presidente sono proseguiti anche il giorno dopo: non solo lo spread italiano sul benchmark decennale si è confermato sotto i 100 punti base come non accadeva da marzo e si è verificato il primo sconfinamento in negativo del rendimento del Btp a 2 anni, ma sul mercato interbancario il tasso Euribor 3 mesi (fixing -0,061% del 23/10/2015) ha ceduto 8 millesimi in un solo giorno dopo tre quotazioni identiche. Euribor 1 settimana in chiusura al valore più basso sul brevissimo con quota -0,147%.

Ciononostante, venerdì sul mercato dei derivati di Londra non ha trovato riscontro alcun cambiamento di rilievo sul breve termine, per via delle precedenti contrattazioni ritenute esaustive, né sul medio termine per la scarsa significatività del dato Flash PMI Composito della Produzione nella zona Euro di ottobre, in aumento per ambo le componenti manifatturiera e terziaria ad un tasso di crescita oggettivamente modesto.

Secondo le previsioni maturate sul Liffe il 23 ottobre 2015, l’Euribor 3 mesi scenderà a -0,11% per metà dicembre prossimo e proseguirà al ribasso fino ai minimi -0,15% di giugno e settembre 2016.

La lenta risalita riporterà il tasso in territorio positivo soltanto a fine 2017 (0,015%); le attese non rendono disponibili valori superiori all’1,165% di settembre 2021.

Scenario similare per i tassi fissi.

Le previsioni del tasso Irs 10 anni formulate a inizio settembre (si rilegga “Previsioni Euribor e Irs del 4 settembre 2015”) sono state quasi perfettamente rispettate con l’individuazione dell’andamento in discesa che ha portato allo 0,95% del giorno 1° ottobre (anziché ultimo di settembre).

Alla fine del mese scorso si andava delineando una chiara situazione di incaglio per la quale l’incertezza sui toni del rallentamento economico globale, nonostante la rivisitazione al rialzo del Pil Usa II° trimestre, trascinava al ribasso i rendimenti dei titoli di riferimento nell’area americana e nell’area europea. La variazione del livello dei prezzi a settembre nell’eurozona tornava negativa ed alimentava così le attese di un ampliamento nel volume mensile di acquisti della Bce o nei tempi dello stesso QE che facevano precipitare l’Irs 10 anni allo 0,89% il primo venerdi di ottobre.

La prima decade del mese riproponeva con forte evidenza il contesto economico e finanziario già visto nella prima parte dell’anno in Europa con l’economia che torna verso la stagnazione, i prezzi verso la deflazione ed i corsi obbligazionari spinti verso l’alto sino ad improvvisi e violenti ritracciamenti (Irs 10 attorno all’1%.). Dall’altra parte dell’oceano, invece, iniziava a prendere piede l’ipotesi dei tassi base in territorio negativo nel momento in cui si rafforzava il petrolio, spinto dall’intervento russo in Siria (Brent e Wti sopra i 50 dollari al barile).

A metà ottobre i dati sulla produzione industriale nell’eurozona aumentavano la pressione sulla Bce ma le obbligazioni periferiche apparivano ben sostenute ed in grado di sopportare meglio le fasi di avversione al rischio, diversamente da quando venivano colpite in maniera drastica dalle vendite in mancanza dell’appoggio di un programma di acquisti: anche questo contribuiva a mantenere l’Irs 10Y sotto lo 0,98%.

La tesi del rinvio dell’intervento sui tassi base Usa viene qui ribadita perché dai dati macro nordamericani non è possibile trarre indicazioni in maniera univoca: l’inflazione generale diminuisce ma quella core aumenta, la disoccupazione diminuisce ma occupazione e salari si indeboliscono; inoltre alzare i tassi significherebbe mettere in crisi la salute economica di molte aziende sui mercati emergenti che, indebitate in dollari, creerebbero ripercussioni per l’economia globale e non solo statunitense; la Cina, infine, detiene sempre una parte dei Treasury a titolo di riserva che potrebbe vendere.

Se è giusto affermare che il 28 ottobre la Fed non darà avvio alla fase restrittiva di politica monetaria, allora il graduale peggioramento del quadro macro generale ed il raffreddamento dell’inflazione per i big mondiali dell’economia tracciano al ribasso le stime dei rendimenti dei titoli sovrani, con l’aggiunta del rafforzamento delle attese per il prossimo intervento espansivo europeo.

Rispetto alle “Previsioni Irs del 25 settembre 2015”, il tasso Irs 10 anni – fissato a 0,92% il 23 ottobre 2015 – è confermato in discesa allo 0,87% per fine ottobre e corretto in ulteriore ribasso a 0,66% per fine novembre.

L’apprezzamento per le obbligazioni, ovviamente, è esposto al rischio di assottigliamento dei rendimenti reali (su cui agiscono le attese sul petrolio) che fornirebbe ai principali gestori e poi a tutti gli altri investitori opportunità di realizzo. Tuttavia dai numeri, al momento, non sembrano esserci le condizioni per assistere alle brusche inversioni di tendenza che caratterizzarono il mercato del secondo trimestre dell’anno.

(per le attese della prossima settimana sui tassi variabili di mutui e obbligazioni: “Previsioni Euribor del 30 ottobre 2015”)

(per le prossime attese sui tassi fissi di mutui e obbligazioni: “Previsioni Irs del 13 novembre 2015”)